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4
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3
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3
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微乐辅助ai黑科技系统规律教程开挂技巧

1、操作简单
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3
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（来源：金融贰叁事）

核心观点

事件：8/29
，招商银行披露2025年半年报，公司1H25实现营收1699.7亿元 ，同比-1.7%
，降幅较1Q25收窄1.4pct；实现归母净利润749.3亿元，同比+0.3% ，增速较1Q25 +2.3pct。1H25净息差1.63%，同比-12bp
，降幅较2024年的-17bp收窄 。1H25末不良率0.93%，环比1Q25末-1bp
。

利息收入增长稳健 ，非息收入降幅收窄：1）以量补价
，利息收入维持正增。1H25公司净利息收入1060.9亿元，同比+1.6% ，维持稳健增长 。其中规模、净息差影响变化不大
，规模扩张贡献业绩9.4pct，较1Q25 +0.1pct；息差拖累影响业绩-7.8pct ，较1Q25 -0.5pct
。2）中收降幅收窄。公司1H25净手续费及佣金收入376.0亿元
，同比-1.9%，降幅较1Q25收窄0.6pct ，分项目看：公司代销理财/基金/信托/证券交易收入分别同比+26.3%/+14.4%/+47.0%/ +66.9%
，驱动公司财富管理中收同比+11.9%至128.0亿元；资管中收受资本市场和管理规模波动影响同比-6.9%；银行卡 、结算与清算手续费中收受信用卡交易量下降影响同比分别-16.4%
、-3.3% 。3）净其他非息收入降幅收窄。公司1H25净其他非息收入262.8亿元，同比-12.9% ，降幅较1Q25收窄9.3pct，其中投资收益218.9亿元
，同比+12.3%，较1Q25 -11.4pct ，增速环比回落；净其他业务收益77.6亿元
，增速较1Q25 +12.2pct至20.5%，支撑其他非息降幅收窄
。

贷款规模增长稳健 ，服务实体经济质效提升：1H25末贷款余额71166亿元
，同比+5.5%，增速较2024年末的5.8%略降。1）对公端增长提速 。1H25对公贷款同比+11.5%至30897亿元 ，增速较2024年末的10.1%进一步提升
，结构上看公司对实体经济支持力度持续加大，制造业贷款同比+18.4% ，房地产业贷款同比-8.3%继续压降
。2）零售端扩张放缓。1H25零售贷款同比+3.9%至36782亿元
，增速较2024年末的6.0%下降，主要系外部居民加杠杆意愿待进一步改善 ，内部公司主动调整风险偏好 。新投放上看除信用卡1H25压降234亿元外，其余产品投放平稳
，小微/住房贷/消费贷分别净增182亿元/209亿元/178亿元
。

负债成本优化提速，息差降幅收窄：1H25净息差1.88% ，同比-12bp
，降幅较2024年的-17bp收窄。分资负两端看：1）资产收益率压力持续 。受lpr利率和存量房贷利率调降，贷款需求偏弱综合影响,公司1H25生息资产收益率同比-46bp至3.14%
。2）负债端成本改善提速。公司严格管控负债成本 ，随存款利率下调效果显现
，1H25计息负债成本率同比-37bp至1.35%，降幅较2024年的-9bp扩大 ，公司负债成本优势巩固 。3）息差降幅有望继续收窄
。往后看
，随中长期利率中枢继续下移，公司下半年息差仍有压力 ，但随系列金融政策落地见效
，利率自律机制改善市场非理性竞争，公司息差降幅有望继续收窄。

对公资产质量优化 ，零售不良波动：公司1H25末贷款不良率0.93%，较1Q25末-1bp 。对公端不良率较上年末-13bp至0.93%
，主要得益于房地产业、租赁和商务服务业不良率较上年末-20bp 、-32bp。零售不良率较上年末+7bp至1.03%，主要系小微贷、消费贷不良率较上年末+16bp
、+37bp
。

投资建议：招商银行持续深化大财富管理战略 ，零售AUM高速增长
，零售业务护城河稳固，随经济增长修复 ，业绩增长有望持续改善
，维持“推荐
”评级。预计2025-2027年公司归母净利润分别为1495.39、1524.81 、1599.36亿元，同比+0.8%
、+2.0%、+4.9% ，当前收盘价对应PB分别为0.94 、0.87
、0.80倍 。

风险提示：政策落地不及预期；息差收窄超预期；资产质量波动
。

? ?方正金融团队 ?

许旖珊

方正证券研究所

所长助理、金融首席分析师

许旖珊：清华大学金融硕士 、中央财经大学本科。曾任上海申银万国证券研究所非银首席
、总监 。2024年证券时报·新财富杂志最佳分析师入围、2022年新财富最佳分析师第五名 、2022年水晶球最佳分析师第五名
。

林宇轩：覆盖保险。英国利兹大学经济学硕士
，曾任职于上海申银万国证券研究所，5年新华保险董办经验 。2022年新财富第五名团队核心成员
、2022年水晶球第五名团队核心成员
。

贾舒雅：覆盖保险、银行。上海财经大学保险硕士 、上海对外经贸大学本科 ，3年保险研究经验
，曾任职于保险资管风险管理岗；对保险产品、渠道有深刻见解 。

张轩铭：覆盖金融科技
、券商、多元金融
。中国人民大学经济学硕士 、南开大学本科。

杨皓然：覆盖银行 。上海财经大学金融硕士
、管理学本科。